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關(guān)于股票回購(gòu)為何受到市場(chǎng)熱捧
無(wú)論是中國(guó)證監(jiān)會(huì)發(fā)布《關(guān)于上市公司以集中競(jìng)價(jià)交易方式回購(gòu)股份的補(bǔ)充規(guī)定》（征求意見稿）為上市公司回購(gòu)股份“松綁”，還是國(guó)資委鼓勵(lì)有實(shí)力的“央企”在二級(jí)市場(chǎng)進(jìn)行回購(gòu)操作，“回購(gòu)”一時(shí)成為資本市場(chǎng)最熱門的話題之一。為此，我們特邀市場(chǎng)資深分析師來為投資者解析股票回購(gòu)之所以受到市場(chǎng)熱捧的深層原因。
股票回購(gòu)：公司資本運(yùn)作的又一利器
股票回購(gòu)是指上市公司利用自身現(xiàn)金或者通過債務(wù)籌資購(gòu)回自身發(fā)行在外的股份的行為。股票回購(gòu)在公司資產(chǎn)重組中屬于公司收縮的范圍，是一種通過減少公司實(shí)收資本來調(diào)節(jié)資本結(jié)構(gòu)的重要手段，它與股份擴(kuò)張一樣，都是股份公司在公司發(fā)展的不同階段和不同環(huán)境下采取的經(jīng)營(yíng)策略。
公司的回購(gòu)說明公司認(rèn)為自己的價(jià)值被市場(chǎng)低估了，同時(shí)，回購(gòu)的信息表明公司對(duì)未來財(cái)務(wù)狀況的信心，包括充足的現(xiàn)金流、良好的償債能力等。這些正面的信號(hào)對(duì)于維護(hù)股價(jià)的穩(wěn)定作用很大，尤其是在管理層宣布以超過目前市場(chǎng)價(jià)格的巨額溢價(jià)要約回購(gòu)時(shí)，其對(duì)市場(chǎng)帶來的正面沖擊更大。從另一個(gè)角度看，雖然回購(gòu)的公告也意味著管理層承認(rèn)目前資金沒有有利的投資機(jī)會(huì)，但根據(jù)財(cái)務(wù)代理理論，在沒有合適投資機(jī)會(huì)的情況下，管理層應(yīng)該將自由現(xiàn)金流返回給股東，讓股東自己做出投資決策�；刭�(gòu)行為讓投資者看到，管理層不會(huì)將企業(yè)現(xiàn)金用于不明智的并購(gòu)或者凈現(xiàn)值為負(fù)的項(xiàng)目。因此回購(gòu)所傳遞出的信號(hào)往往被市場(chǎng)視為重要的正面消息，公司股價(jià)往往也有很好的表現(xiàn)。
當(dāng)公司回購(gòu)自己股票時(shí)，資產(chǎn)流向股東，從債權(quán)人角度看，股票回購(gòu)類似于現(xiàn)金紅利。公司往往也將股票回購(gòu)作為一種回報(bào)股東的手段。但是股票回購(gòu)和股利分配仍然有顯著的不同。其一，股利分配是按照持股比例的，而股票回購(gòu)不一定按比例進(jìn)行。相應(yīng)的，股利分配時(shí)，所有股東同等對(duì)待，而股票回購(gòu)并不一定；其二，在股利分配時(shí)，股東沒有放棄對(duì)未來公司的剩余索取權(quán)，而在回購(gòu)情形，股東放棄其在公司所有者權(quán)益中的部分股份。其三，股利分配往往包括公司的一小部分財(cái)產(chǎn)，而股票回購(gòu)可能會(huì)涉及公司的重大財(cái)產(chǎn)。其四，股利分配一般要求持續(xù)性和穩(wěn)定性，如果公司突然中斷股利分配，往往會(huì)被認(rèn)為是公司的經(jīng)營(yíng)出現(xiàn)了問題，而股票回購(gòu)是一種特殊的股利政策，不會(huì)對(duì)公司產(chǎn)生未來派現(xiàn)的壓力。由此可以看出，股票回購(gòu)相對(duì)于股利支付更具有靈活性，因而受到上市公司的歡迎。
在公司股價(jià)大幅下跌時(shí)，公司通過公開回購(gòu)股票，可以通過三個(gè)方面的作用穩(wěn)定股價(jià)。其一，公開市場(chǎng)的回購(gòu)直接增加股票的需求量，改變股票的供需力量對(duì)比，有利于穩(wěn)定股價(jià)。其二，從股票回購(gòu)的財(cái)務(wù)效應(yīng)中可以看出，當(dāng)存在公司債務(wù)和所得稅時(shí)，回購(gòu)將使得公司的財(cái)務(wù)杠桿改變，公司的價(jià)值將發(fā)生改變。但公司的資產(chǎn)負(fù)債率較低時(shí)，公司的價(jià)值將增加。其三股票回購(gòu)向市場(chǎng)傳遞了積極正面的信號(hào)，從而有利于穩(wěn)定股價(jià)。
然而，在上市公司和股東獲得一系列好處的同時(shí)，債權(quán)人可能成為股票回購(gòu)的受害者。如果以現(xiàn)金進(jìn)行股票回購(gòu)，將減少上市公司的現(xiàn)金和其他可變現(xiàn)資產(chǎn)，直接減少上市公司可用以償債的物質(zhì)基礎(chǔ)，降低了公司的流動(dòng)資產(chǎn)和償債能力，增加了債權(quán)人的風(fēng)險(xiǎn)。若以債務(wù)融資來籌集回購(gòu)資金，將明顯提高上市公司資產(chǎn)負(fù)債率，增加債權(quán)人損失的風(fēng)險(xiǎn)。
股票回購(gòu)有適用的條件和環(huán)境
我們可以舉一個(gè)例子：A公司現(xiàn)有1億總股本、凈資產(chǎn)10億元、每年凈利潤(rùn)1億元，對(duì)應(yīng)每股凈資產(chǎn)為10元、每股收益為1元。A公司決定動(dòng)用2億元閑置資金用于回購(gòu)股本，共回購(gòu)2500萬(wàn)股�；刭�(gòu)?fù)瓿珊螅镜目偣杀緶p為7500萬(wàn)股，凈資產(chǎn)減為8億元，盈利能力1億元不變，由于總股本變小，每股凈資產(chǎn)增厚為10.67元，每股收益增加為1.33元，分別比回購(gòu)前增加6.7%和33%。顯然，A公司的回購(gòu)行為增加了股東回報(bào)，取得了良好的效果。
盡管股份回購(gòu)有諸多好處，但也有適用的條件和環(huán)境。那么什么條件下的上市公司最有可能實(shí)施股票回購(gòu)呢？
首先，從實(shí)施股本回購(gòu)的外部環(huán)境看，必須是公司股價(jià)比較低時(shí)才可以進(jìn)行回購(gòu)。如果資本市場(chǎng)比較活躍，公司股票定位比較合理甚至高估，那么此時(shí)上市公司自然缺乏回購(gòu)自身股票的動(dòng)力。相反如果市場(chǎng)處于熊市，股票價(jià)格低于其合理的定位很遠(yuǎn)，那么上市公司此時(shí)回購(gòu)，由于回購(gòu)價(jià)格低于實(shí)際價(jià)值，顯然可以達(dá)到增厚每股價(jià)值的目的。如果某企業(yè)是行業(yè)內(nèi)長(zhǎng)期的優(yōu)勢(shì)企業(yè)，而且股價(jià)跌破凈資產(chǎn)，此時(shí)回購(gòu)股份通常是不錯(cuò)的選擇。
其次，上市公司必須有足夠的現(xiàn)金或現(xiàn)金流良好。股份回購(gòu)意味著現(xiàn)金的直接流出，擁有大量閑置資金、現(xiàn)金流比較充裕的公司進(jìn)行股份回購(gòu)，不至于在回購(gòu)股份后出現(xiàn)現(xiàn)金流嚴(yán)重不足、資產(chǎn)負(fù)債率過高、營(yíng)運(yùn)資產(chǎn)明顯減少等對(duì)公司業(yè)績(jī)有直接影響的不利因素，相反可以增加公司每股盈利，提高股票市值。反之，如果上市公司本身現(xiàn)金流匱乏，顯然無(wú)力進(jìn)行股份回購(gòu)，即使勉力為之，也會(huì)對(duì)后繼經(jīng)營(yíng)產(chǎn)生影響，從而影響股東長(zhǎng)期價(jià)值的實(shí)現(xiàn)。
第三，某種程度上講，回購(gòu)股份表明上市公司沒有找到比回購(gòu)股票更好的投資項(xiàng)目。如果行業(yè)或上市公司進(jìn)入成熟期，發(fā)展機(jī)會(huì)有限而現(xiàn)有現(xiàn)金流良好，那么股份回購(gòu)不失為一種選擇。此外經(jīng)濟(jì)進(jìn)入收縮期時(shí)，因投資機(jī)會(huì)匱乏，上市公司選擇回購(gòu)的案例也會(huì)增加。但如果所處行業(yè)發(fā)展很快，投資機(jī)會(huì)較多，積極投資主業(yè)來提高股東回報(bào)應(yīng)是上市公司的第一選擇。
當(dāng)前，資本市場(chǎng)整體比較低迷，大量上市公司的股票進(jìn)入了合理投資范圍區(qū)間，因此鼓勵(lì)上市公司回購(gòu)股份也成為政策導(dǎo)向之一。
從上市公司整體來看，由于受到宏觀經(jīng)濟(jì)調(diào)控影響，當(dāng)前企業(yè)普遍面臨資金較緊的問題，而銀行信貸資金被嚴(yán)格限定不能用于股市，因此上市公司通過資本結(jié)構(gòu)調(diào)整來實(shí)施股本回購(gòu)難度較大。從估值指標(biāo)看，目前兩市平均市凈率仍處于約2.6倍的較高水平，因此大規(guī)模股份回購(gòu)在A股市場(chǎng)短期內(nèi)應(yīng)不會(huì)發(fā)生。但如果政策面有后繼措施跟進(jìn)，如允許上市公司發(fā)行公司債用于回購(gòu)股份，國(guó)資委對(duì)屬下上市公司的市值考核目標(biāo)逐步落實(shí)，那么股份回購(gòu)這一進(jìn)行積極市值管理的工具將得到充分發(fā)揮，更多上市公司將借此改善整體資本結(jié)構(gòu)提升營(yíng)運(yùn)效率，股份回購(gòu)受益?zhèn)�股也將大幅度增加，對(duì)整個(gè)資本市場(chǎng)的正面影響也將持續(xù)放大。
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